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  阿波罗全球管理公司的John Zito让一众投资者听得目瞪口呆。

  他在去年秋季于多伦多的一次活动上发言时表示,私募资本市场面临的真正威胁并不是关税、通胀,或是利率长时间在高位。相反,他说,“真正的风险是:软件已经死了吗?”

  此前从未被报道过的Zito这番言论,直截了当地挑战了私募股权行业最根深蒂固的一个假设。多年来,投资者向软件企业投入了数以千亿美元,押注其增长稳定,且有具备韧性的经常性收入。但如今,人工智能革命正在考验这一根基。

  知情人士透露,随着担忧加剧,包括Arcmont Asset Management和Hayfin Capital Management在内的公司已聘请顾问对其投资组合进行检查,寻找可能脆弱的企业。阿波罗全球管理公司在2025年将其直接放贷基金对软件的敞口削减了近一半,从年初约20%的水平降了下来。

  最终的赢家和输家究竟是谁,答案的不确定性正在搅动多个市场。周二,在Anthropic发布一款新工具,加剧了对企业被颠覆的担忧后,被认为容易受到人工智能冲击的股票下跌。最近几天,Blue Owl Capital Inc.披露一只聚焦科技的基金出现巨额资金流出,而两家欧洲软件公司也搁置了贷款交易。

  虽然诸多商业模式都面临威胁,但软件即服务(SaaS)尤其脆弱。AI原生公司往往能提供更快、更便宜的解决方案,这意味着那些曾经处在相对安全赛道中的公司,如今也面临来自新进入者的竞争风险。

  Anthropic的Claude Code以及其他“氛围编程”(vibe-coding)初创公司让毫无编程经验的用户也能搭建软件,这大幅降低了编程门槛,并动摇了僵化、千篇一律的产品模式,令传统的SaaS受到冲击。

  “以当前形式存在的科技私募股权投资已经死了,”风险资本公司Lightspeed的合伙人Isaac Kim在近期的一篇领英帖子中表示。他此前曾领导Elliott Investment Management的科技私募股权业务。

  软件行业一直是收购公司以及私募信贷机构竞相追逐的目标。根据汇编的数据,从2015年到2025年,超过1900家软件公司被私募股权买家收购,交易总价值超过4400亿美元。

  多数投资委员会很容易就会放行这些交易,因为这套模型很简单。收入之所以“黏性强”,是因为技术深度嵌入企业运营,能在薪酬、人力资源等各个方面提供支持,而订阅收费模式则意味着可预测的现金流。

  但知情人士透露,如今放贷方正在聚焦潜在借款人如何应对新的技术挑战者。他们表示,在关于借款的会议上,这已经成为软件公司负责人被问到的第一个问题。

  Kim在帖子中说,收购一家软件企业、改善利润率并加杠杆,“假设底层产品能在足够长的时间里保持市场地位,从而让财务手段发挥作用。但人工智能改变了这一假设。”

  去年,两家外包公司KronosNet和Foundever在投资者围绕人工智能加强审视的背景下陷入困境。两者的债务如今都在困境水平交易。其他软件公司的债券价格也出现暴跌,包括McAfee和ION Platform Investment Group。

  同样在2025年,CVC Capital Partners的信贷部门接管了一家名为Sabio Group的联络中心支持企业,此前其原所有者在寻找买家时遭遇困难。

  “我觉得大家都把注意力放在泡沫风险上,但最大的风险其实是颠覆风险,”黑石集团总裁Jon Gray表示。“当行业一夜之间发生巨变时,会发生什么?就像上世纪九十年代互联网出现后,黄页行业所经历的那样。”

  在私募市场中,高负债公司一直在寻求对借款的宽限,而一些知名贷款机构也下调了对软件公司贷款的估值,比如对Edmentum和Foundever的贷款,有些甚至被下调至困境水平。

  信用敞口

  股票市场的情绪变得愈发悲观。标普北美软件指数在1月份下跌15%,创下自2008年10月份以来最大的单月跌幅。

  私募信贷对软件行业的敞口可能远高于一些数据所显示的水平。巴克莱估算,所谓的“业务发展公司”,也就是直接向企业放贷的投资基金,其投资组合中约有20%与该行业相关,但也有人认为这一比例要高得多。

  “如果软件业务在医疗保健领域,基金就会把它归类为医疗保健敞口,”Raymond James的分析师Robert Dodd说。“软件敞口明显比看起来更高。”

  另一个担忧是软件行业的轻资产模式。由于可用于追回损失的实体基础设施更少,这可能意味着更大的损失。

  黑石集团总裁兼首席运营官Jon Gray做客“Bloomberg Open Interest”节目。

  Zito最近的言论体现了对人工智能所带来威胁的评估发生变化。

  早在2022年,就在Hellman Friedman和Permira斥资略高于100亿美元收购Zendesk Inc.之前不久,这家软件公司的董事会曾阐述公司所面临的风险。

  他们提到了潜在的经济衰退、持续的高通胀以及经济逆风。未被提及的是:人工智能。

  交易于2022年11月份完成后仅一周多,ChatGPT就上线了。

  但面对威胁,企业并没有坐以待毙。许多公司已将人工智能用于自身业务,而对于那些能够有效运用它的公司而言,人工智能可能大有裨益。据一位知情人士透露,例如Zendesk自研人工智能产品带来的年度经常性收入如今已超过2亿美元,占其收入的10%。一些公司预计,人工智能将帮助它们降低成本。

  Permira的联席首席执行官Brian Ruder表示,确实存在风险,但担忧被夸大了。

  “回顾以往的技术平台变革,历史告诉我们,在人工智能原生应用和现有SaaS应用的博弈中,双方都会有赢家和输家,”他说。

  根据Pitchbook的数据,在繁荣时期,Coupa Software和Cloudera等明星公司一度以接近60倍的市盈率交易。

  2025年,SaaS公司被私募股权收购的平均倍数为18倍,低于上一年的24倍。

  私募信贷管理机构Park Square的创始人Robin Doumar表示,软件行业的“无懈可击光环”早已过时,诸如极高的市盈率之类的指标“违背金融逻辑”。

  “我希望那一章已经翻篇。”

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    淡丽丽 2026年03月19日

    我是育友号的签约作者“淡丽丽”

  • 淡丽丽
    淡丽丽 2026年03月19日

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  • 淡丽丽
    用户031908 2026年03月19日

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